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  • 投资管理
  • 2022年5月31日

标普500企业盈利为何可能被低估

全球经济中的企业已将投资从有形资产转向知识产权等无形资产。这可能会让投资者更难解读财务报表。另一种理解公司业绩的方法可能会有所帮助。

在过去的半个世纪里,全球经济已经从广泛建立在有形资产上,如工厂或卡车,转向无形或非有形资产,包括品牌建设或员工培训。这使得对专注于无形资产的公司的财务报表进行解读变得更加复杂。区分有正当理由亏损的公司和真正的输家也很困难。

会计惯例是问题的根源,因为它们对有形和无形投资的处理是不同的。如今的标准无法提供经理人和投资者对一家公司做出明智选择所需的信息。那么投资者应该怎么做呢?

收益与投资的会计核算很棘手

考虑估值的一个简单方法是将一家公司的业绩分成两类:收益和投资。会计惯例可能会使哪些东西属于哪个类别变得棘手和容易误导。

特定时期的有形投资显示在现金流量表上,其累计金额显示在资产负债表上的资产。然而,无形投资作为一项费用出现在损益表的销售、一般和管理(SG&A)部分。无形投资只有在获得时才记录在资产负债表上。在没有收购的情况下,无形投资仅作为费用反映。

举个例子:A公司花1000美元买了一台机器,估计使用寿命为5年。预期现金流的现值是1500美元。B公司花了1000美元来获得一名订阅者,该订阅者预计将成为5年的客户。客户期望现金流的现值是1500美元。这些投资的经济状况是相同的,但它们的会计处理是不同的。

A公司将这台机器作为财产、厂房和设备记录在资产负债表上,并在五年内每年折旧200美元。B公司立即在损益表的销售及管理费用部分反映1000美元的客户获取费用。请注意,公司B增长得越快,收入“损失”就越多,尽管获得客户可以创造价值。

将无形投资分配到投资组合中,而不是收益组合中,这表明了为什么收益或现金流的倍数(这是正确估值过程的简写)在识别价值和价值创造的任务中不足。这一点很重要,因为一项对近2000名专业基本面投资者的调查显示,近93%的人使用倍数来评估企业。1最受欢迎的市盈率是市盈率2以及企业价值-息税折旧摊销前收益(EV/EBITDA)。3.简单地说,如果收益或EBITDA没有经过调整以反映无形投资,分配一个倍数可能会产生不完整或具有误导性的价格或企业价值估计。

应用新的估值框架

一种解决方案是将公司的无形投资记录在资产负债表上,而不是损益表上,并在其使用寿命内摊销。这就把无形投资等同于有形投资。

我们将这种方法应用于两家公司的财务报表,一家属于无形资产密集型行业,另一家则属于以有形投资为主的行业。这种调整对第一个国家来说意义重大,而对第二个国家来说则无关紧要。4第一家公司将大量无形投资重新分类为资产后,营业利润率增加了15个百分点以上。第二家主要投资于有形资产的公司有一个微不足道的变化。

当我们的团队对标准普尔500指数进行这些调整时,EBITDA利润率和营业利润率上升了1.5个百分点,净利润比报告的高出近12%。5

底线是什么?投资者在用历史市盈率评估当前市场时应谨慎。在保持总现金流不变的情况下,更准确地对收益和投资进行排序,会得出关于收益和投资的不同结论。这一点很重要,因为过去盛行的死记硬背的倍数计算方法,可能会低估从有形投资向无形投资转变的重要性。

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